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文丨明明 章立聪

2022年居民部门新增存款17.84万亿，较2021年大幅上升80.20%，居民部门的超额储蓄主要来源于消费、地产的溢出和2022年底银行理财的赎回。结合资管行业的发展历史，居民储蓄向广义理财如何演变？展望2023年，居民此前积累的超额储蓄是否能得到释放，其中又有多少能回流银行理财市场？我们认为理财规模或将在2023年下半年恢复至29万亿以上的水平，届时或将助推债市走强。

▍2022年居民超额储蓄规模大幅增加。

2022年居民部门新增存款17.84万亿，较2021年大幅上升80.20%，其中居民部门定期存款是储蓄主力，占比达到77.41%。居民超额储蓄主要来源于三个方面：

1）经济大环境不景气和散点疫情频发之下居民消费不振，预防性储蓄高增；

2）地产风险扩散之后居民购房意愿低迷，相关资金回流至银行表内；

3）2022年底银行理财的赎回潮导致大量低风险偏好的理财资金恐慌性回归储蓄。

▍储蓄向理财的转化——中国广义理财市场的发展历程。

1）2000-2007：广义理财市场建立阶段，各类资管产品先后设立，但彼时市场制度仍待完善，居民储蓄部分转向基金投资，但整体仍以存款为主；

2）2008-2009：金融危机后广义理财市场迎来回调阶段，整体规模收缩，但配置债券的银行理财迎来发展契机，新发数量和产品规模激增；

3）2010-2017：广义理财市场爆发阶段，地产周期走强但政府开始严格约束地产信贷直接供给，银行表外理财、券商资管、信托等通过非标业务向地产融资，乘此机会规模大幅扩张；

4）2018-2020：广义理财市场改革阶段，资管新规出台叠加地产周期衰退，银行理财、券商资管和信托规模在整改之下规模大幅萎缩；

5）2021-2022H1：银行理财市场修复阶段，银行理财规模在债市走强之下规模持续回升，2022年中达到29.15万亿，基本恢复到整改之前的水平。

▍从海外视角看储蓄与广义理财的关系。

美国居民的储蓄率相对更低，但经济周期波动时居民的储蓄意愿仍会大幅增加；新冠疫情期间，美国居民储蓄率在短时间内出现了跳跃式增长，政府超量的财政补助是主要原因；除存款外美国居民会将大部分储蓄投入养老金和寿险储备，其规模增速与家庭实际持有的表外金融资产规模较为贴合，显示了储蓄向广义理财的转化。

▍2023年超额储蓄回归银行理财的可能有多大？

1）居民消费的阶段独立性和低收入群体收入恢复的滞后性导致消费增长难得长效支撑，地产虽受益宏观政策但效力生效周期较长，短期也难以有亮眼表现，银行理财仍将是储蓄最重要的流向；

2）现阶段各类银行理财能满足不同风险偏好和流动性偏好的居民需求，在恐慌情绪逐渐消散后居民有望增大理财资产的配置；

3）破净率和信用利差数据显示赎回潮对理财的影响正有序收束，预期企稳下2022年四季度从银行理财赎回的资金也有望重新回归；

4）历年下半年时银行理财会迎来季节性的冲量行情，同时前期大量破净产品也将在年中之前全面兑付，届时各类新产品轻装上阵也有望吸纳更多储蓄资金流入。

▍预计理财规模将在下半年恢复至29万亿以上，助推债市在下半年走牛，形成良性循环。

我们预计2023年上半年银行理财规模可能维持低位震荡，年中将是关键拐点，而下半年伴随机构理财冲量节奏发力和债市走强机会，银行理财市场或将迎来修复，整体规模有望恢复至2022年中29万亿元以上的水平，届时回流理财的资金或将助推债市在下半年走牛，形成良性循环。